機(jī)構(gòu)：興業(yè)證券

投資要點(diǎn)

財(cái)政部 PPP 項(xiàng)目落地與去年持平，全口徑中標(biāo)金額下滑 50%。截至 2018 年末，財(cái)政部 PPP 管理庫(kù)項(xiàng)目金額累計(jì)達(dá) 13.2 萬(wàn)億元，較 17 年末的 10.8 萬(wàn)億增長(zhǎng) 2.4 萬(wàn)億。從落地看，2018 年新增落地項(xiàng)目約 2.6 萬(wàn)億，基本與 2017 年的 2.5 萬(wàn)億元持平，但 明樹數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)的包括未入庫(kù)項(xiàng)目的全口徑總 中標(biāo)金額下滑約 50%。央企、地方國(guó)企、民企 PPP 簽單都出現(xiàn)下滑，而央 企受國(guó)資委 192 號(hào)文影響，業(yè)務(wù)收縮更明顯。

分項(xiàng)目類型來(lái)看，管理庫(kù)中城鎮(zhèn)綜合開發(fā)、生態(tài)項(xiàng)目占比提升;分地區(qū)看， 除云貴等傳統(tǒng) PPP 大省，落地較多的主要是東部省份，如江蘇、浙江等。

2018 年 PPP 板塊行情：估值與業(yè)績(jī)雙殺。2018 年，PPP 指數(shù)全年收跌超 36.99%，落后于大盤表現(xiàn)，也落后于建筑行業(yè)的整體表現(xiàn)。全年板塊跌幅 達(dá) 40.65%，估值壓制是板塊行情向下的主要原因，而 2018 年二季度以來(lái)， 地方政府降杠桿下對(duì)投資項(xiàng)目的延緩施工，疊加資金問(wèn)題浮現(xiàn)，部分公司 收入增速開始放緩，板塊呈現(xiàn)估值與業(yè)績(jī)的雙殺。

2018 年，PPP 板塊估值端的最大影響因素由政策轉(zhuǎn)向融資。2018 年，PPP 行業(yè)的規(guī)范政策出臺(tái)較少，影響板塊行情的主要是宏觀融資及項(xiàng)目推進(jìn)因 素。從年初的銀行對(duì) PPP 停貸傳聞，到地方政府因防范隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的壓 力而對(duì)部分投資項(xiàng)目停工的事件，PPP 項(xiàng)目未來(lái)推進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)，引起了投資 人的擔(dān)憂，而宏觀經(jīng)濟(jì)承壓，以及部分民企債券違約事件，使得民企融資 的市場(chǎng)環(huán)境極度惡化。總體來(lái)看，2018 年 PPP 板塊，尤其是民營(yíng)企業(yè)的 問(wèn)題，都?xì)w結(jié)到融資無(wú)法及時(shí)到位、項(xiàng)目推進(jìn)遲緩。

2019 年 PPP 板塊展望：政策、融資將邊際放松。從融資來(lái)看，2018 年 10 月以來(lái)，多位領(lǐng)導(dǎo)人關(guān)于民企融資困境發(fā)表重要講話，而在一系列配套政 策逐步向上市公司落實(shí)、央行自去年 10 月兩度降準(zhǔn)之后，2019 年板塊的 融資環(huán)境確定性邊際改善;從行業(yè)政策看，PPP 大規(guī)模清庫(kù)已結(jié)束，合規(guī) PPP 項(xiàng)目未來(lái)支出責(zé)任不會(huì)被認(rèn)定為地方政府隱性負(fù)債，板塊的政策性風(fēng) 險(xiǎn)消除;從地方政府推動(dòng) PPP 項(xiàng)目的意愿和能力來(lái)看，在減稅、土地出讓 收入或下滑的情況下，PPP 仍是地方政府推基建重要手段，而全國(guó)大部分 省市距 10%財(cái)政紅線仍有空間。目前壓制 PPP 板塊的原因，對(duì)國(guó)企來(lái)說(shuō)， 主要是去桿杠政策，對(duì)民企來(lái)說(shuō)，主要是融資。在央企去杠桿取得階段性 成效，民企融資渠道被逐步疏通的情況下，合規(guī) PPP 項(xiàng)目仍是地方基建需 要倚賴的手段。2019 年可關(guān)注行業(yè)法規(guī)政策的出臺(tái)及民企融資的變化。

風(fēng)險(xiǎn)提示：PPP 政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目融資不到位、利率上行、工程推進(jìn)不達(dá)預(yù)期

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